Tiếp nối đà hồi phục
Với kết quả kinh doanh khả quan so với cùng kỳ và triển vọng tăng trưởng ổn định của mảng kinh doanh cốt lõi là cho thuê TTTM của VRE, chúng tôi duy trì khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu VRE với giá mục tiêu 1 năm là 38.700 đồng/cổ phiếu (tiềm năng tăng giá là 28,8%), giảm 4% so với giá mục tiêu trước của chúng tôi do phản ánh việc thay đổi tiến độ khai trương TTTM mới. Theo quan điểm của chúng tôi, mức định giá hiện tại của VRE là khá hấp dẫn (EV/EBITDA năm 2023 là 8,8x thấp hơn mức trung bình lịch sử và mức trung bình của các công ty cùng ngành trong khu vực là 15x).
Các rủi ro giảm đối với cổ phiếu VRE bao gồm: (i) việc phát triển các đại dự án của Vinhomes bị trì hoãn có thể ảnh hưởng đến việc mở rộng TTTM của Công ty; và (ii) sức tiêu dùng yếu hơn dự kiến có thể làm kế hoạch mở rộng của khách thuê chậm lại
Trong Q2/2023, VRE đạt doanh thu và LNST hợp nhất lần lượt là 2,2 nghìn tỷ đồng (+17,5% svck và 11,8% so với quý trước) và 1 nghìn tỷ đồng (+29,4% svck và -2,3% so với quý trước), phù hợp với kỳ vọng của
chúng tôi. Cụ thể, mảng cho thuê trung tâm thương mại tăng 7% svck, trong đó 1,9 nghìn tỷ đồng được ghi nhận trong Q2 và chiếm 89,4% tổng doanh thu. Điều này phản ánh: (i) ba trung tâm thương mại mới khai trương trong Q2/2022 đã hoạt động hết công suất; và (ii) tỷ lệ phủ lấp cải thiện (85,5% trong Q2/2023 so với 82,5% trong Q2/2022) và giá thuê trung bình tăng 2,9% svck trong quý 2.
Liên quan đến doanh thu bán bất động sản, mặc dù chỉ đóng góp 9,1% vào doanh thu quý 2, nhưng doanh thu của mảng này bắt đầu tăng trong Q2/2023, cao hơn 23,6 lần svck nhờ vào việc bàn giao 23 căn shophouse ở Điện Biên Phủ trong khi chỉ có 2 căn được bàn giao tại các dự án Uông Bí và Thái Hòa vào quý 2 năm trước. Doanh thu chưa ghi nhận còn khoảng 2,3 nghìn tỷ đồng sẽ giúp đẩy tăng KQKD trong nửa cuối năm 2023, khi các sản phẩm này được bàn giao từ quý 3.
Biểu đồ 1: Cơ cấu doanh thu theo quý (tỷ đồng)
Lũy kế 6 tháng đầu năm 2023, so với mức cơ bản thấp trong nửa đầu năm 2022 do vẫn bị ảnh hưởng bởi Covid trong Q1/2022, tất cả các chỉ số tài chính quan trọng đều đã phục hồi mạnh svck. Tổng doanh thu và LNST trong nửa đầu năm 2023 lần lượt đạt 4,1 nghìn tỷ đồng và 2 nghìn tỷ đồng, ghi nhận mức tăng trưởng đáng kể là 27,9% và 75,9% svck, phần lớn đến từ: (i) ngừng triển khai gói hỗ trợ khách thuê (464 tỷ đồng trong Q1/2022); (ii) tỷ lệ phủ lấp và giá thuê cải thiện do nguồn cung thị trường giới hạn và chiến lược nâng cấp cơ cấu khách thuê của VRE.
Trong khi tỷ suất lợi nhuận gộp của quý 2 giảm so với quý 1 (61,2% so với 54,7%) do chi phí tiền điện tăng cao hơn trong các tháng mùa hè, tỷ suất lợi nhuận gộp nửa đầu năm 2023 tăng lên 57,8% từ 52% svck, không chỉ do doanh thu cao hơn mà còn do cơ cấu chi phí tinh gọn nhờ các sáng kiến tối ưu hóa hoạt động mà VRE đã triển khai ở các bộ phận vận hành, tiếp thị và nhân sự.
Bảng cân đối kế toán duy trì lành mạnh với số dư tiền mặt ở mức cao với 7,6 nghìn tỷ đồng (chiếm 17% tổng tài sản) sau khi Công ty đã thanh toán khoản trái phiếu 1 nghìn tỷ đồng đáo hạn trong tháng 4/2023. Tại thời điểm cuối Q2, VRE duy trì trạng thái tiền mặt ròng dương, đủ để tài trợ cho tăng trưởng trong tương lai trong điều kiện thị trường vẫn còn nhiều thách thức.
Các chỉ số hoạt động tiếp tục cải thiện Q2/2023 đã ghi nhận hiệu quả hoạt động ổn định trên tất cả các chỉ số chính nhờ chiến lược tập trung của công ty vào việc nâng cấp cơ cấu khách thuê và nâng cao hiệu quả của các TTTM đang hoạt động. Tỷ lệ phủ lấp đạt 85,5% trong Q2, cải thiện 3 điểm phần trăm svck. Lượng khách đến các TTTM đạt 48,4 triệu lượt khách vào quý 2, gần như tương đương với mức trước dịch Covid
(tương đương khoảng 97% so với mức Q2/2019), một phần là do công ty tập trung vào việc mở rộng phạm vi phủ sóng trên mạng xã hội để thúc đẩy chuyển đổi lượt theo dõi trực tuyến sang tham quan mua sắm trực tiếp. Ngoài ra, VRE cũng đẩy mạnh hợp tác với nhiều đối tác để mang đến những trải nghiệm đa dạng hơn ngoài mua sắm, như các lễ hội âm nhạc hay tuần lễ thời trang
Về việc mở rộng danh mục dự án, VRE vẫn duy trì kế hoạch khai trương TTTM Vincom Plaza Hà Giang (9.500 m2 GFA) trong nửa cuối năm 2023 đồng thời dời thời điểm khai trương Vincom Mega Mall Grand Park (45.700 m2 GFA) sang tháng 4/2024, muộn hơn so với kế hoạch ban đầu là khai trương vào tháng 10/2023, chủ yếu là do tâm lý tiêu dùng yếu. Tuy nhiên, mặc dù tiến độ mở rộng giảm tốc, Vincom Retail vẫn đang dẫn đầu thị trường cho thuê mặt bằng bán lẻ với tổng GFA là 1,75 triệu m2, cao hơn gần 5 lần so với đối thủ gần nhất.
VRE đã có một số dự án đang trong giai đoạn phát triển như Vincom Plaza ở tỉnh Bắc Giang, TP. Vinh-Nghệ An, TP. Điện Biên Phủ, Tỉnh Quảng Trị, TP. Biên Hòa, Huyện Đan Phượng (Hà Nội), Vincom Mega Mall Vũ Yên (TP. Hải Phòng) và một trung tâm thương mại lớn khác nằm trong dự án Vinhomes Ocean Park 2 để mở mới tại thời điểm phù hợp. Bên cạnh đó, VRE cũng đã thu xếp được quỹ đất tại các tỉnh như Hưng Yên, Long An… đủ để phát triển đến năm 2028.
Triển vọng và luận điểm đầu tư
Theo CBRE, chỉ có 6.600 m2 diện tích mặt sàn bán lẻ mới được cung cấp tại TP. Hà Nội và không có nguồn cung mới nào tại TP.HCM trong nửa đầu năm 2023, điều này đã hỗ trợ cho giá thuê tăng lần lượt là 13% và 9% svck tại TP. Hà Nội và TP.HCM. Theo CBRE, sự khan hiếm này dự kiến sẽ tiếp tục kéo dài khi nguồn cung mới tăng trưởng với CAGR một con số cho đến năm 2025. Nguồn cung hạn chế tại TP. Hà Nội và TP.HCM có thể là cơ hội để VRE tối ưu hóa hiệu quả hoạt động tại các TTTM hiện có, thúc đẩy giá thuê trung bình duy trì đà tăng trưởng, đặc biệt là tại các TTTM thuộc các khu vực trung tâm.
Mặc dù bị ảnh hưởng bởi sức tiêu dùng yếu, VRE vẫn có thể duy trì hoạt động kinh doanh với 80% doanh thu cho thuê đến từ các hợp đồng cố định giá thuê với thời hạn thuê trung bình là 3,8 năm, dự kiến sẽ giữ ổn định trong thời gian tới và đảm bảo cho tăng trưởng vững chắc mặc dù doanh số bán hàng của khách thuê có thể có biến động trong ngắn hạn. Theo chia sẻ của ban lãnh đạo, các khách thuê lớn vẫn cam kết mở rộng lâu dài tại Việt Nam. Dài hạn hơn, chúng tôi cho rằng VRE là doanh nghiệp vận hành trung tâm thương mại lớn nhất cả nước, sẽ tiếp tục được hưởng lợi từ sự gia tăng của tầng lớp trung lưu và triển vọng mở rộng hệ thống cửa hàng của các thương hiệu bán lẻ trong nước và quốc tế tại Việt Nam.
Chúng tôi giữ nguyên dự báo doanh thu và LNST của cổ đông công ty mẹ năm 2023 lần lượt là 10,3 nghìn tỷ đồng (+40% svck) và 3,9 nghìn tỷ đồng (+41% svck), phản ánh kỳ vọng tăng trưởng mạnh của mảng cho
thuê (+19,6% svck) do: (i) ngừng triển khai gói hỗ trợ tiền thuê; và (ii) tăng trưởng thuần từ tăng diện tích sàn bán lẻ (+3,2% svck), tỷ lệ phủ lấp cải thiện và giá thuê tăng. Chúng tôi cũng dự đoán rằng thu nhập từ bán bất động sản sẽ tăng mạnh trong năm nay (+415% svck) khi bàn giao các căn shophouse như đã đề cập ở trên.
Từ năm 2024, mặc dù doanh thu bán bất động sản dự kiến sẽ chậm lại, chúng tôi cho rằng việc mở mới các trung tâm thương mại trong giai đoạn 2022-2024 sẽ thúc đẩy tăng trưởng thuần của mảng cho thuê TTTM. Theo đó, chúng tôi dự báo doanh thu và LNST của công ty mẹ năm 2024 lần lượt là 10,5 nghìn tỷ đồng (+2,7% svck) và 4,3 nghìn tỷ đồng (+8,2% svck); trong đó, hoạt động cho thuê TTTM dự kiến sẽ đóng góp 88% vào tổng doanh thu với mức tăng trưởng 12,9% svck, trong khi doanh số bán bất động sản có thể ghi nhận mức giảm 40% svck do phần lớn doanh thu chưa ghi nhận sẽ được ghi nhận trong nửa cuối năm 2023.
Với kết quả kinh doanh khả quan so với cùng kỳ và triển vọng tăng trưởng ổn định của mảng kinh doanh cốt lõi là cho thuê TTTM của VRE, chúng tôi duy trì khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu VRE với giá mục tiêu 1 năm là 38.700 đồng/cổ phiếu (tiềm năng tăng giá là 28,8%), giảm 4% so với giá mục tiêu trước của chúng tôi do phản ánh việc thay đổi tiến độ khai trương TTTM mới. Theo quan điểm của chúng tôi, mức định giá hiện tại của VRE là khá hấp dẫn (EV/EBITDA năm 2023 là 8,8x thấp hơn mức trung bình lịch sử và mức trung bình của các công ty cùng ngành trong khu vực là 15x).
Các rủi ro giảm đối với cổ phiếu VRE bao gồm: (i) việc phát triển các đại dự án của Vinhomes bị trì hoãn có thể ảnh hưởng đến việc mở rộng TTTM của Công ty; và (ii) sức tiêu dùng yếu hơn dự kiến có thể làm kế hoạch mở rộng của khách thuê chậm lại.
Quan điểm ngắn hạn: TÍCH CỰC do lợi nhuận dự kiến sẽ tiếp tục cải thiện trong Q3 với mức tăng trưởng hai con số
NĐT muốn hỗ trợ tư vấn xin liên hệ theo thông tin sau:
SĐT/Zalo/SMS: 0353899153
Anh (Chị) muốn mở tài khoản nhấn tại đây hoặc quét mã QR code 
Anh (Chị) lưu ý check kĩ thông tin người giới thiệu ID 1378- Nguyễn Ngọc Huyền
Chúc Anh (Chị) giao dịch thành công
