MWG: KQKD Q1/2024 khả quan

MWG công bố KQKD Q1/2024 khả quan, quay lại với mức lợi nhuận ròng đạt 903 tỷ đồng (tăng 4143% svck). Kết quả này cao hơn ước tính của chúng tôi nhờ biên lợi nhuận của mảng điện thoại điện máy và bách hóa tăng nhanh hơn dự kiến. Mặc dù ban đầu chúng tôi kỳ vọng biên lợi nhuận của chuỗi điện thoại điện máy sẽ được cải thiện đáng kể sau một thời gian giảm hàng tồn kho và công ty thực hiện một số biện pháp cắt giảm chi phí nhất định, nhưng kết quả tốt hơn kỳ vọng của chúng tôi nhờ (1) doanh thu máy điều hòa đột biến vốn có biên lợi nhuận cao hơn điện thoại và (2) mức tồn kho trong ngành giảm làm gia tăng biên lợi nhuận cho các doanh nghiệp bán lẻ điện thoại điện máy – chúng tôi nhận thấy đối thủ cạnh tranh (FPT Shop) đã giảm số dư hàng tồn trong Q1/2024. Với kết quả kinh doanh Q1/2024 tốt hơn kỳ vọng ở cả mảng điện thoại điện máy và bách hóa, chúng tôi điều chỉnh lợi nhuận ròng năm 2024-2025 lần lượt lên 3,47 nghìn tỷ đồng (tăng 1968% svck, từ 2,5 nghìn tỷ đồng) và 4,5 nghìn tỷ đồng (tăng 30% svck, từ 3,4 nghìn tỷ đồng). Với việc điều chỉnh hệ số mục tiêu sang năm 2025 (từ mức bình quân năm 2024-2025), chúng tôi đưa ra mức giá mục tiêu 1 năm mới theo pp SOTP là 65.800 đồng/cp (từ 56.200 đồng/cp) và duy trì khuyến nghị KHẢ QUAN.

Quan điểm ngắn hạn: MWG gần đây đã huy động được 1,77 nghìn tỷ đồng (5% cổ phần) từ công ty con bách hóa xanh thông qua phát hành riêng lẻ, tương đương với P/S 2023 là 1,1 lần, chúng tôi đánh giá mức này là hợp lý. Thị trường điều chỉnh trong bối cảnh lo ngại về khả năng tăng lãi suất có thể gây áp lực nhất định lên giá cổ phiếu MWG trong ngắn hạn, tuy nhiên, chúng tôi cho rằng đây có thể là cơ hội để tích lũy cổ phiếu cho nhà đầu tư lâu dài.

Quan điểm 3-5 năm: Lợi nhuận của BHX cải thiện là động lực tăng trưởng chính cho MWG từ năm 2026, trong khi tăng trưởng lợi nhuận của chuỗi điện thoại điện máy sẽ trở về mức bình thường sau khi tăng trưởng mạnh trong năm 2024-2025. Chúng tôi ước tính CAGR lợi nhuận ròng năm 2026-2028 là 15-20%.

Rủi ro giảm: Chi tiêu không thiết yếu phục hồi chậm hơn dự kiến.

Doanh thu trong Q1/2024 tăng 7% svck chủ yếu nhờ doanh thu máy điều hòa tăng đột biến (tăng 50% svck) trong bối cảnh thời tiết nắng nóng kỷ lục tại Việt Nam. Doanh thu hàng điện tử tiêu dùng khác ghi nhận mức tăng trưởng 2 con số, trong khi doanh thu điện thoại di động vẫn yếu (theo ước tính của chúng tôi giảm 1 con số ở mức thấp).

Mạng lưới cửa hàng: công ty tiếp tục đóng cửa các cửa hàng hoạt động kém hiệu quả để tiết kiệm chi phí, nhưng với tốc độ chậm hơn nhiều so với quý trước (MWG đóng 11 cửa hàng trong Q1/2024 so với 183 cửa hàng trong Q4/2023). Trong bối cảnh nhu cầu yếu và cạnh tranh gay gắt từ kênh thương mại điện tử, MWG đóng cửa các cửa hàng hoạt động kém hiệu quả, đồng thời khuyến khích khách hàng ưa thích giá rẻ mua hàng trực tuyến.
Biên lợi nhuận trước thuế cải thiện đáng kể (+340 điểm cơ bản so với quý trước) nhờ (1) nỗ lực tối ưu hóa chi phí (đóng cửa các cửa hàng hoạt động không hiệu quả, giảm quy mô gói dịch vụ, cắt giảm chi phí lao động), (2) thay đổi cơ cấu sản phẩm (doanh thu máy điều hòa cao bất thường tạo ra biên lợi nhuận tốt hơn) và (3) mức tồn kho thấp hơn. Trong khi nguyên nhân thứ nhất giúp cắt giảm chi phí SG&A thì hai nguyên nhân sau chủ yếu ảnh hưởng đến lợi nhuận gộp của chuỗi điện thoại điện máy. MWG bắt đầu giảm hàng tồn kho từ Q4/2022 và xuyên suốt năm 2023, giúp số dư hàng tồn kho liên tục giảm. Trong nửa cuối năm 2023, MWG tiếp tục giảm hàng tồn kho trong khi số dư hàng tồn kho của đối thủ FPT Shop tăng lên (vui lòng xem biểu đồ trên). Điều này có thể giải thích tại sao tốc độ phục hồi biên lợi nhuận của MWG diễn ra chậm trong nửa cuối năm 2023 (+10 điểm cơ bản so với quý trước trong Q3/2023 và +60 điểm cơ bản so với quý trước trong Q4/2023). Tuy nhiên, số dư hàng tồn kho của FPT Shop bắt đầu giảm trong Q1/2024. Do mức tồn kho Q1/2024 của hai công ty lớn nhất trong ngành giảm, điều này giúp giảm áp lực giải phóng hàng tồn kho, từ đó cải thiện lợi nhuận của chuỗi điện thoại điện máy của MWG trong quý vừa qua (+340 điểm cơ bản so với quý trước trong Q1/2024 so với chỉ +70 điểm cơ bản trong nửa cuối năm 2023). Tuy nhiên, trong bối cảnh tiêu dùng phục hồi chậm, MWG có thể khó duy trì được biên LNTT như Q1/2024 (6,5%) trong các quý còn lại của năm 2024 do doanh thu máy điều hòa có biên lợi nhuận lớn hơn chủ yếu tập trung trong 6 tháng đầu năm, trong khi doanh thu điện thoại di động có biên lợi nhuận thấp hơn chủ yếu diễn ra trong nửa cuối năm.
Ước tính của chúng tôi: Với doanh thu và lợi nhuận tốt hơn kỳ vọng của mảng điện thoại và điện máy trong Q1/2024, chúng tôi điều chỉnh tăng ước tính doanh thu năm 2024-2025 lên lần lượt là 89,2 nghìn tỷ đồng (tăng 7% svck nhờ nhu cầu điện thoại di động phục hồi và doanh thu máy điều hòa đột biến) và 95,7 nghìn tỷ đồng (tăng 6% svck nhờ chu kỳ thay thế sau đợt chi tiêu cho điện thoại đạt đỉnh vào giai đoạn 2020- 2021). Mặc dù chúng tôi đã dự báo biên lợi nhuận sẽ tăng đáng kể trong giai đoạn 2024-2025, nhưng với mức tăng lợi nhuận trong quý gần đây (+340 điểm cơ bản so với quý trước trong Q1/2024 so với chỉ +70 điểm cơ bản trong nửa cuối năm 2023), chúng tôi điều chỉnh tăng ước tính biên lợi nhuận trước thuế 2024- 2025 lên lần lượt là 5,0% – 5,3%. Về dài hạn, chúng tôi kỳ vọng biên lợi nhuận trước thuế sẽ quay trở lại mức của Q4/2022 (khi tiêu dùng không thiết yếu bắt đầu giảm cùng với sự đi xuống của nền kinh tế), mặc dù khó có thể lấy lại mức đỉnh trong Q3/2022 do cạnh tranh dự kiến từ thương mại điện tử ngày càng tăng (xem Biểu đồ 1).

Doanh thu Q1/2024 tăng vọt lên 9,1 nghìn tỷ đồng (tăng 44% svck, vượt trội so với đối thủ Winmart với mức tăng trưởng 8,5% svck trong Q1/2024) do doanh thu/cửa hàng liên tục được cải thiện kể từ Q2/2023 nhờ cơ cấu sản phẩm tốt hơn (nhiều sản phẩm rau hơn tại các cửa hàng thành thị, nhiều trái cây nhập khẩu hơn tại các cửa hàng ở nông thôn, nhiều thịt/hải sản có thương hiệu hơn) đã giúp công ty thu hút được khách hàng mới. Mặc dù doanh thu theo sát dự báo cả năm của chúng tôi, nhưng mức tăng lợi nhuận trong Q1/2024 nhanh hơn dự báo cả năm của chúng tôi (xem Biểu đồ 3).

Ước tính của chúng tôi: Chúng tôi duy trì ước tính doanh thu là 40 nghìn tỷ đồng (tăng 26% svck) và 45 nghìn tỷ đồng (tăng 13% svck) trong năm 2024-2025, tương ứng với doanh thu/tháng/cửa hàng ở mức 1,95-2,1 tỷ đồng trong năm 2024-2025 (so với 1,8 tỷ đồng trong Q1/2024 và 1,55 tỷ đồng vào năm 2023). Sau khi điều chỉnh cơ cấu sản phẩm thực phẩm tươi sống vào năm 2023, MWG sẽ điều chỉnh cơ cấu sản phẩm khô trong năm 2024 để gia tăng lượng khách hàng, từ đó có thể tăng thêm doanh thu. Với những diễn biến về lợi nhuận trong Q1/2024, chúng tôi điều chỉnh tăng lợi nhuận ròng lên lần lượt là 228 tỷ đồng và 668 tỷ đồng trong năm 2024-25 (so với khoản lỗ 1,2 nghìn tỷ đồng trong năm 2023)

Lợi nhuận của BHX cải thiện là động lực tăng trưởng chính cho MWG từ năm 2026 (CAGR lợi nhuận ròng 2026- 2028 ở mức 15-20%), trong khi đó chúng tôi kỳ vọng tăng trưởng lợi nhuận của chuỗi điện thoại điện máy sẽ trở về mức bình thường sau khi tăng trưởng mạnh trong năm 2024-2025.