PC1: Năm 2024 đánh dấu sự phục hồi lợi nhuận

Cập nhật KQKD Q4/2023: PC1 ghi nhận 2,6 nghìn tỷ đồng doanh thu (tăng 11% svck, đạt 113% dự báo của chúng tôi) và 137 tỷ đồng lợi nhuận ròng (giảm 50% svck, đạt 86% dự báo của chúng tôi). Biên lợi nhuận gộp giảm so với cùng kỳ đạt mức 17,2% (so với 21,7% trong Q4/2022), khi biên lợi nhuận gộp của mảng xây dựng thấp hơn do tỷ trọng của các dự án hạ tầng điện lớn hơn.

Triển vọng:

PC1 tiếp tục đa dạng hóa cơ cấu doanh thu, nhắm đến các lĩnh vực và thị trường mới. Cho năm 2024, chúng tôi dự kiến doanh thu đạt khoảng 9.008 tỷ đồng (tăng 15,4% svck) và LNST đạt khoảng 135 tỷ đồng (tăng 25,6% svck).

• Chúng tôi dự báo doanh thu xây dựng sẽ vẫn tăng trưởng đáng kể trong năm 2024, khoảng 35% svck. Mức tăng trưởng dự kiến này đến từ tính cấp thiết và hoạt động đẩy nhanh giải ngân cho các dự án cơ sở hạ tầng mà PC1 tham gia. Sản xuất công nghiệp dự kiến sẽ duy trì hiệu quả hoạt động tốt với 800 tỷ đồng giá trị đơn đặt hàng được đảm bảo từ dự án đường dây 500 kV mạch 3 sẽ được bàn giao trong năm 2024.

• Các nhà máy thủy điện dự kiến sẽ phải đối mặt với khó khăn trong nửa đầu năm 2024 do điều kiện thời tiết bất lợi. Trong khi đó, chúng tôi cho rằng điện gió sẽ tiếp tục tạo ra lợi nhuận ổn định trong năm 2024.

• Chúng tôi dự báo công ty liên kết sẽ tạo ra doanh thu từ KCN Yên Phong IIA và PC1 có thể ghi nhận khoảng 46 tỷ đồng lợi nhuận từ công ty liên kết trong năm 2024.

• Doanh thu từ xuất khẩu Niken dự kiến tăng trưởng do 2024 là năm đầu tiên khai thác liên tục, mặc dù giá quặng niken được dự báo sẽ vẫn diễn biến kém tích cực. Giá niken giảm cũng khiến biên lợi nhuận của mảng này bị thu hẹp.

Định giá: Chúng tôi áp dụng mô hình định giá DCF đưa ra giá mục tiêu 1 năm là 30.700 đồng/cổ phiếu, với tiềm năng tăng giá là 8,5%. Theo đó, chúng tôi duy trì khuyến nghị KHẢ QUAN đối với cổ phiếu PC1.

Rủi ro đối với dự phóng:

• Khu công nghiệp Yên Phong IIA không kịp bàn giao từ năm 2024 như dự kiến.

• Lợi nhuận bất thường từ việc bán tài sản trong năm 2024.

• Các dự án lưới điện chậm giải ngân.

Yếu tố hỗ trợ ngắn hạn: Doanh thu và NPATMI Q1/2023 có mức nền so sánh thấp

Trong Q4/2023, PC1 đạt 2,6 nghìn tỷ đồng doanh thu (tăng 11% svck, đạt 113% dự báo của chúng tôi) và 137 tỷ đồng lợi nhuận ròng (giảm 50% svck, đạt 86% dự báo của chúng tôi). Biên lợi nhuận gộp giảm so với cùng kỳ đạt mức 17,2% (so với 21,7% trong Q4/2022), do biên lợi nhuận gộp của mảng xây dựng thấp hơn do tỷ trọng của các dự án hạ tầng điện lớn hơn. Dưới đây là một số điểm chỉnh của các mảng hoạt động:

• Mảng công nghiệp (bao gồm xây dựng & sản xuất công nghiệp): Quý 4 đánh dấu là quý thứ 4 liên tiếp ghi nhận lợi nhuận tăng trưởng âm, giảm 43% svck. Sự sụt giảm này đến từ việc tỷ trọng của các dự án tư nhân thấp hơn trong mảng xây dựng (cụ thể là dự án xây dựng nhà máy điện tái tạo, với biên lợi nhuận gộp khoảng 10%). Do đó, lợi nhuận năm 2023 có tỷ trọng đóng góp chủ yếu là của các dự án hạ tầng điện, lưới điện (có biên lợi nhuận gộp mỏng hơn, dao động trong khoảng 5-7%). Lũy kế doanh thu và lợi nhuận gộp đều giảm khoảng 30% trong năm 2023. Backlog của mảng này tại thời điểm cuối năm 2023 là 4,4 nghìn tỷ đồng, trong đó riêng đường dây truyền tải 500 kV mạch 3 là 2,1 nghìn tỷ đồng. Mức này thấp hơn dự báo của chúng tôi là 2,6 nghìn tỷ đồng, là tín hiệu cho thấy PC1 đang phân bổ ít nguồn lực hơn cho các dự án và mảng hoạt động có lợi suất thấp hơn.

• Sản xuất điện: Điều kiện thời tiết bất lợi kéo dài tiếp tục ảnh hưởng đến công suất hoạt động của các nhà máy thủy điện trong Q4/2023, khiến sản lượng giảm 32% svck và doanh thu giảm 26% svck. Lũy kế cả năm 2023 sản lượng và doanh thu đều giảm 40% svck. Tuy nhiên, trái ngược với thủy điện, các trang trại điện gió đã ghi nhận mức tăng trưởng ổn định, với sản lượng tăng 8% và doanh thu tăng 10% trong năm 2023.

Bất động sản: Không có nhiều cập nhật về tình hình các dự án bất động sản nhà ở. Tuy nhiên, trong Q4, PC1 ghi nhận khoản lợi nhuận bất thường từ việc chuyển nhượng một phần bất động sản đầu tư, tại số 583 Nguyễn Trãi, TP. Hà Nội, mang lại 128 tỷ đồng doanh thu và 50 tỷ đồng lợi nhuận gộp.
Khai thác khoáng sản: Điểm nổi bật của mảng khai thác khoáng sản là biên lợi nhuận gộp thu hẹp so với quý trước, đạt 27,3% trong Q4 so với 33% trong Q3. Điều này chủ yếu là do giá xuất khẩu trong kỳ giảm, giảm 65% so với quý trước. Xu hướng này phù hợp với biến động giá toàn cầu, khi quốc gia xuất khẩu Niken hàng đầu như Indonesia và Trung Quốc có xu hướng tăng sản lượng. Về khối lượng, PC1 đã xuất khẩu 10.000 tấn trong Q4/2023, nâng tổng số lượng xuất khẩu lên khoảng 27.000 tấn kể từ lần xuất khẩu đầu tiên vào tháng 7/2023. Theo đó, trong năm 2023, mảng khai thác khoáng sản ghi nhận 722 tỷ đồng doanh thu và biên lợi nhuận ròng đạt khoảng 12%.

Lũy kế cả năm 2023, trong khi doanh thu thuần giảm 6,4% svck, lợi nhuận ròng giảm 43% đạt 296 tỷ đồng, chủ yếu do chi phí tăng, bao gồm chi phí lãi vay liên quan đến mảng khai thác khoáng sản tăng và khu công nghiệp và chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp. Biên lợi nhuận gộp cũng thấp hơn dự kiến, chủ yếu do giá niken giảm mạnh và tỷ trọng đóng góp cao hơn từ mảng có lợi nhuận thấp, như xây dựng. Kết quả kinh doanh năm 2023 của PC1 đạt 103% dự báo doanh thu và 78% dự báo lợi nhuận ròng của chúng tôi.

Triển vọng

PC1 tiếp tục đa dạng hóa cơ cấu doanh thu, nhắm đến các lĩnh vực và thị trường mới. Cơ cấu doanh thu ước tính cho năm 2024 cụ thể như sau:

Về mảng xây dựng và sản xuất công nghiệp, mặc dù backlog từ đường dây 500 kV mạch 3 thấp hơn kỳ vọng của chúng tôi, chúng tôi dự báo doanh thu xây dựng sẽ vẫn tăng trưởng đáng kể trong năm 2024, dự kiến khoảng 35% svck. Mức tăng trưởng dự kiến này đến từ tính cấp thiết và hoạt động đẩy nhanh giải ngân cho các dự án cơ sở hạ tầng mà PC1 tham gia, như dự án đường dây 500 kV mạch 3 và dự án đường dây 500kV Monsoon. Trong tương lai xa hơn, triển vọng của mảng xây dựng sẽ phụ thuộc vào tiến độ của các dự án năng lượng tái tạo và sẽ đặc biệt rõ rệt sau năm 2025, do kế hoạch phát triển công suất mới cho đến năm 2025 khá hạn chế, như đã được đề cập trong Quy hoạch điện 8. Sản xuất công nghiệp dự kiến sẽ duy trì xu hướng hiệu quả hoạt động tốt với 800 tỷ đồng giá trị đơn đặt hàng được đảm bảo từ dự án đường dây 500 kV mạch 3 sẽ được bàn giao trong năm 2024. Hơn nữa, giá trị xuất khẩu sang các thị trường như Úc, Đông Nam Á và Mỹ làm giúp giảm sự phụ thuộc của mảng này tại thị trường trong nước và trở thành động lực tăng trưởng chính trong dài hạn.

Về công suất phát điện, nghiên cứu gần đây của ENSO chỉ ra rằng xác suất của hiện tượng La Nina sẽ cao hơn kể từ giữa năm, theo đó có lợi cho huy động thủy điện. Theo đó, ác nhà máy thủy điện dự kiến sẽ phải đối mặt với khó khăn trong nửa đầu năm 2024 do điều kiện thời tiết bất lợi. Do đó, công suất hoạt động của nhà máy thủy điện dự kiến phục hồi nhẹ trong nửa cuối năm 2024, trong khi lợi nhuận dự kiến phục hồi đáng kể vào năm 2025. Chúng tôi cho rằng điện gió sẽ tiếp tục tạo ra lợi nhuận ổn định trong năm 2024

Về kế hoạch mở rộng công suất, việc phát triển nhà máy thủy điện Bảo Lạc A (30MW) kéo dài thởi điểm khơi công đến Q3/2024, và dự kiến phát điện trong năm 2027. Trong khi đó, PC1 đã công bố kế hoạch bán cổ phần sở hữu tại nhà máy thủy điện Thượng Hà, kế hoạch này kỳ vọng sẽ giảm bớt áp lực về vốn trong giai đoạn 2024- 2026.

Đối với mảng bất động sản: Điểm nhấn trong năm 2024 xoay quanh việc phát triển KCN mới của công ty liên kết – CTCP Western Pacific, chuyên về giải pháp logistics và phát triển KCN. Về mối quan hệ với bên liên kết, PC1 ban đầu mua 7% cổ phần của Western Pacific vào năm 2021, sau đó tăng tỷ lệ này lên 30,08% vào đầu năm 2022.

Trong năm 2024, chúng tôi dự báo công ty liên kết sẽ tạo ra doanh thu từ KCN Yên Phong IIA ở tỉnh Bắc Ninh. Tổng diện tích của KCN này là 159 ha, trong đó 83 ha được dành cho mục đích công nghiệp với tổng vốn đầu tư là 1,8 nghìn tỷ đồng. Đặc biệt, chúng tôi kỳ vọng CTCP Western Pacific sẽ cho thuê 25 ha (30% tổng diện tích có thể cho thuê), khi 111,5 ha đã hoàn thành giải phóng mặt bằng và 82,5 ha đã được bàn giao. Do đó, chúng tôi dự báo PC1 sẽ ghi nhận khoảng 46 tỷ đồng lợi nhuận từ công ty liên kết trong năm 2024.

Cập nhật về các KCN và công ty liên kết khác có khả năng tạo ra doanh thu và lợi nhuận sau năm 2024:

• KCN Đồng Văn V, tỉnh Hà Nam (Western Pacific là chủ đầu tư): Quy hoạch phân khu tỷ lệ 1/2000 được giao trong tháng 7/2023; và công ty đang xin chấp thuận chủ trương đầu tư từ Thủ tướng Chính phủ.

• KCN Yên Lư mở rộng, tỉnh Bắc Giang (Western Pacific là chủ đầu tư): Quy hoạch phân khu tỷ lệ 1/2000 được giao vào cuối tháng 4/2023.

• KCN Đồng Văn VI, tỉnh Hà Nam (Western Pacific là chủ đầu tư) và KCN Nhật Bản – Hải Phòng giai đoạn 2 (PC1 là chủ đầu tư): Có thể được đầu tư sau năm 2025.

Đối với mảng khai thác khoáng sản, doanh thu năm 2024 dự kiến tăng trưởng vì 2024 là năm đầu tiên hoạt động liên tục. Tuy nhiên, giá quặng niken kém thuận lợi dự kiến sẽ tiếp diễn trong suốt năm 2024, mặc dù có thể không giảm mạnh vì đã mức thấp nhất trong 10 năm. Điều này phản ánh tình trạng dư cung trong sản xuất niken, đặc biệt tại các quốc gia xuất khẩu hàng đầu. Hơn nữa, triển vọng nhu cầu vẫn chưa rõ ràng, đặc biệt là khi Trung Quốc, quốc gia nhập khẩu lớn nhất thế giới, đang phải đối mặt với môi trường kinh tế vĩ mô đầy thách thức. Mặc dù việc cắt giảm nguồn cung ở Indonesia vào đầu năm 2024 có thể tạm thời làm thu hẹp đà giảm của giá niken nhưng về cơ bản khó có thể giải quyết được vấn đề dư cung. Chúng tôi giả định giá xuất khẩu niken trung bình cho năm 2024 của PC1 là khoảng 900 USD/tấn (giảm 20% so với mức trung bình năm 2023) và sản lượng xuất khẩu là 40 nghìn tấn (tăng 50% svck). Giá niken giảm cũng sẽ khiến biên lợi nhuận của mảng này bị co hẹp do gánh nặng chi phí cố định (như chi phí khấu hao và lãi vay)

Diễn biến giá quặng sắt niken (Nhân dân tệ/tấn)

Bảng tóm tắt ước tính:

Dựa trên triển vọng của các mảng hoạt động, chúng tôi kỳ vọng doanh thu năm 2024 sẽ đạt khoảng 9.008 tỷ đồng (tăng 15,4% svck), nhờ vào hiệu quả hoạt động của mảng công nghiệp và xuất khẩu khoáng sản. Biên lợi nhuận ròng sẽ không thể cải thiện nhiều do biên lợi nhuận gộp giảm ở mảng xuất khẩu khoáng sản và xây dựng có thể bị thu hệp. Ngoài ra, ước tính của chúng tôi không tính đến lợi nhuận bất thường, thường ghi nhận biên lợi nhuận cao. Trong Q4/2023, có một giao dịch bán một phần bất động sản đầu tư trị giá 130 tỷ đồng với biên lợi nhuận gộp đạt khoảng 40%. Theo đó, chúng tôi dự kiến LNST năm 2024 đạt 135 tỷ đồng (tăng 25,6% svck), sau hai năm không có tăng trưởng.

Định giá: Chúng tôi áp dụng mô hình định giá DCF với WACC là 9,97% và tốc độ tăng trưởng cuối là 1%. Chúng tôi đưa ra giá mục tiêu 1 năm là 30.700 đồng/cổ phiếu, với tiềm năng tăng giá là 8,5%. Theo đó, chúng tôi duy trì khuyến nghị KHẢ QUAN đối với cổ phiếu PC1